自2021年營收和凈利首次雙雙下滑，作為“藥矛”的恒瑞醫(yī)藥的2022的業(yè)績自然備受矚目。

       4月21日晚，恒瑞醫(yī)藥發(fā)布2022年報，報告顯示2022年恒瑞醫(yī)藥實現營業(yè)收入212.75億元，比同期降低17.72%，歸屬于母公司的凈利潤39.06億元同比減少13.77%，扣非凈利潤34.1億元，同比下降18.83%，還是順著2021年的業(yè)績繼續(xù)下滑，不免讓“恒瑞迷”們愛莫能助。

       恒瑞營收數據，圖片圖源：2022年報

       起與落

       可以說，在2021年以前，恒瑞醫(yī)藥一路風調雨順，尤其2006年以后，每年都保持著兩位數的營收增長，年均復合增速更是超過25%，從未出現過任何一個年度的下滑。總營收從2006年的14.37億元一路狂飆至2020年的277.33億元，15年翻近20倍的營收增速讓一眾企業(yè)望塵莫及。

       在資本市場，曾經的恒瑞醫(yī)藥也是風光無限。2011年至2020年這十年期間，恒瑞醫(yī)藥的股價累計漲超13倍，跑出了長牛行情，而且走勢極其穩(wěn)健。

       而如此營收、凈利一路看漲的態(tài)勢在2021年戛然而止。2021總營收259億元，同比微降7%；歸母凈利潤為45億元，同比大幅下降28%；這也是恒瑞醫(yī)藥首次出現營收利潤雙下滑。

       恒瑞醫(yī)藥2012-2022的營收凈利情況，圖片圖源：方正證券研究所

       與此同時，恒瑞在資本市場上出現了劇烈的波動，恒瑞醫(yī)藥的股價喋喋不休，自 2021年初至2022年底，市值最大跌幅達72.21%，總市值蒸發(fā)超2400億元，無奈進入了漫長的熊市階段，一時間恒瑞醫(yī)藥走到了風口浪尖。

       而這一切的“始作俑者”——是采集和醫(yī)保談判這兩把“枷鎖”。

       我們知道，恒瑞醫(yī)藥走得是“仿制—仿創(chuàng)—創(chuàng)新”的發(fā)展路徑，當下，仿制藥依舊是恒瑞醫(yī)藥的營收基石，自2018年以來，恒瑞涉及國家集采的仿制藥共有35個品種，中選22個品種，中選價平均降幅74.5%。

       之后，2021年9月開始 執(zhí)行的第五批集采藥品涉及的8個藥品，2020年銷售額為44億元，而納入集采后2021年銷售額28.7億元，同比下滑 37%；2022年銷售收入僅6.1億元，較上年同期減少22.6億元，同比下滑79%；2022年11月開始陸續(xù)執(zhí)行的第七批集采涉及的5個藥品，2022年銷售收入9.8億元，較上年同期減少9.2億元，同比下滑48%。

       采集導致仿制藥收入斷崖式下跌，這對于恒瑞醫(yī)藥的業(yè)績猶如當頭一棒。

       而創(chuàng)新藥方面，主要產品卡瑞利珠單抗等醫(yī)保談判產品降幅較大，銷售提量難以抵消降價壓力。要知道，卡瑞利珠單抗作為恒瑞醫(yī)藥的最大單品，銷售額曾高達45億元，2020年通過談判降價進入國家醫(yī)保，降價幅度達85%。另外，2022年1月1日起，阿帕替尼、吡咯替尼、硫培非格司亭等多款創(chuàng)新藥執(zhí)行新的醫(yī)保談判價格，降價36%以上，對于其創(chuàng)新 藥業(yè)績更是冷水澆頭。

       恒瑞醫(yī)藥主要創(chuàng)新藥醫(yī)保降價情況，圖片圖源：方正證券研究所

       2022年在采集和醫(yī)保談判的陰霾下，營收凈利再次抱團下滑并讓人不意外，但分季度來看，2022三季度營業(yè)收入及歸母凈利潤均有一定水平回升，2022年第三季度營業(yè)收入57.17 億元，環(huán)比增長20.36%，歸母凈利潤為10.54億元，環(huán)比增長19.50%。

       值得注意的是，在公布2022年年報的同時，恒瑞醫(yī)藥也公布了2023一季度業(yè)績數據，營業(yè)收入和凈利潤分別增長0.25%與0.17%，這也是自2021年年末業(yè)績進入下行通道以來，季度業(yè)績首次同比止跌回升，終于遏制了下滑趨勢。

       與此同時，在2023業(yè)績有所回暖的一季度，2023年4月，恒瑞醫(yī)藥市值一路高漲，拉回3000億元，且股價回升近七成。

       雖整體業(yè)績及在股市的表現未恢復至2020年水平，但經營情況似乎在悄悄改善，籠罩恒瑞醫(yī)藥兩年之久的陰霾在逐漸散開。

       蓄力與再戰(zhàn)

       國內制藥行業(yè)目前依舊呈現“仿制藥為王，創(chuàng)新藥仍是一片荒漠”的特點。隨著我國醫(yī)療體制改革的進一步深化以及藥品招標采購制度的普遍推行，藥品降價范圍不斷擴大，醫(yī)藥企業(yè)開始出現分化，要么決心轉型創(chuàng)新、要么仿制藥上激烈廝殺、要么走中間仿創(chuàng)結合的路線。

       對于恒瑞醫(yī)藥，仿制藥確實支撐其一路陽光坦途走到巔峰的“功臣”，但從2018年到2022年，恒瑞的創(chuàng)新藥收入占比從12%攀升到40%左右，未來創(chuàng)新藥收入占比持續(xù)高升是必然的，因為在當前的政策環(huán)境下，恒瑞在“仿創(chuàng)”之間做出了戰(zhàn)略調整，仿制藥逐漸退居二線，創(chuàng)新藥逐漸占據主位。

       首先，為了對沖緩解國內仿制藥的集采壓力，恒瑞醫(yī)藥積極布局制劑出海。

       2022年，釓特酸葡胺注射液、碘克沙醇注射液和釓布醇注射液在美國獲批上市，恒瑞醫(yī)藥已在歐美日等地獲得包括注 射劑、口服制劑和吸入性麻 醉劑在內的22個注冊批件，另有1個制劑產品在美國獲得臨時性批準；向美國遞交了1個原料藥注冊申請、3個制劑上市申請，向歐洲遞交了2個原料藥注冊申請、3個制劑上市申請，其他新興市場也在逐步加強注冊力度。首仿藥、改良型新藥均有望推動未來營收增長。

       其次，恒瑞醫(yī)藥便鞭策自己在完全創(chuàng)新的路上尋找突破口，因此為了不斷增強研發(fā)實力，恒瑞醫(yī)藥堅定加大創(chuàng)新藥研發(fā)投入。

       可以說，即使在近兩年業(yè)績下滑的情況下，恒瑞醫(yī)藥在研發(fā)支出上依舊毫不手軟，2017-2022年，研發(fā)支出由17.59億元快速增長至2022年的63.46億元。2022年研發(fā)投入63.46億元，占營收比重高達29.83%，較上年同期增長2.29%，其中費用化研發(fā)投入48.87億元，研發(fā)費用占銷售收入比重同比提升至22.97%。

       恒瑞醫(yī)藥研發(fā)投入情況，圖片圖源：2022年報

       創(chuàng)新藥的研發(fā)一定是“燒錢”的，邏輯也很簡單“舍不得孩子套不著狼”。恒瑞醫(yī)藥長期高額的研發(fā)投入，儲備了豐富的創(chuàng)新藥管線。

       2022年恒瑞的創(chuàng)新藥領域研發(fā)進展順利，自主研發(fā)的創(chuàng)新藥瑞維魯胺片獲批上市，馬來酸吡咯替尼片第2個適應癥（用于HER2陽性早期或局部晚期乳腺癌患者的新輔助治療）獲批上市，甲苯磺酸瑞馬 唑侖第4個適應癥（用于支氣管鏡診療麻 醉）獲批上市。

       另外，共有6項上市申請獲國家藥監(jiān)局受理，2項臨床達到國際多中心III期主要研究終點，8項臨床推進至III期，11項臨床推進至II期，23項臨床推進至I期。

       研發(fā)管線進展情況，圖片圖源：2022年報

       截止目前恒瑞醫(yī)藥共有13款創(chuàng)新藥獲批上市，覆蓋腫瘤、疼痛管理、代謝等領域；3款創(chuàng)新藥處于NDA階段；12款創(chuàng)新藥處于3期臨床階段；60余個創(chuàng)新藥正在臨床開發(fā)，260多項臨床試驗在國內外開展，且預計未來每年將有2-3 款創(chuàng)新藥獲批上市。

       總之，在創(chuàng)新藥研發(fā)上，恒瑞醫(yī)藥已基本形成了“上市一批、臨床一批、開發(fā)一批”的良性循環(huán)，構筑起強大的自主研發(fā)能力，后期隨著創(chuàng)新藥市場回暖，恒瑞醫(yī)藥的價值有望逐步兌現。

       最后，恒瑞醫(yī)藥國際化也是火力全開，2022年海外研發(fā)投入共計12.72億元，海外研發(fā)投入占比達20%。穩(wěn)步開展創(chuàng)新藥國際臨床試驗，拓展海外研發(fā)邊界，豐富創(chuàng)新產品管線。

       2022年6月，海曲泊帕乙醇胺用于惡性腫瘤化療所致血小板減少癥適應癥（CIT）獲FDA授予的孤兒藥資格認定；首 個國際多中心III期臨床研究—卡瑞利珠單抗聯(lián)合阿帕替尼治療晚期肝癌國際多中心III期研究已達到主要研究終點，項目團隊已在2022年10月和FDA召開了卡瑞利珠單抗的Pre-BLA溝通會，并與戰(zhàn)略合作伙伴Elevar共同進行阿帕替尼FDA的上市申請遞交準備工作；氟唑帕利膠囊聯(lián)合醋酸阿比特龍治療轉移性去勢抵抗性前列腺癌患者的國際多中心III期研究，全球已啟動128家研究中心參與，同步在中國、美國、等12個國家進行。

       海外研發(fā)管線進展情況，圖片圖源：2022年報

       結 語

       這兩年的恒瑞醫(yī)藥確實處于困局之中，但是作為“一哥”，恒瑞醫(yī)藥在低谷中尋找自救的辦法，讓我們看到它的經營韌性。

       未來，隨著集采陰霾逐步褪去，創(chuàng)新藥兌現及仿創(chuàng)藥物陸續(xù)出海將拉動恒瑞醫(yī)藥業(yè)績增長，恒瑞醫(yī)藥依舊未來可期。

       參考資料：

       1. 恒瑞醫(yī)藥2023一季度報、2022年報

       2.《轉型創(chuàng)新拐點將至，龍頭開啟成長新征程》方正證券，2023年4月11日